经销商压货百万，消费者吐槽“又甜又贵”！两头不讨好的旺仔牛奶难“旺旺”

当一家公司需要通过透支渠道伙伴的现金流来维持营收微增时，它的增长模式值得深入审视。

近日，中国旺旺发布的2025财年中期业绩显示，在营收实现111.08亿元、同比增长2.1%的同时，公司股东应占利润却同比下滑7.8%至17.17亿元。从经销商反馈的“压货百万”困境，到消费者反馈“又甜又贵没营养”的价值落差，再到存货周转天数延长、分销成本大幅攀升的财务表现，共同指向中国旺旺正面临的系统性挑战。

净利创四年同期最低多家机构下调目标价

一份看似平稳的财报，往往隐藏着企业最真实的颤音。报告期内，公司实现营收111.08亿元，同比微增2.1%。但陷“增收不增利”困境，股东应占利润17.17亿元，同比下滑7.8%，净利率为15.46%，创近四年同期最低，这一利润表现低于市场预期。

中期业绩发布后，摩根大通、美银证券、里昂、瑞银等多家机构发布研报下调中国旺旺目标价。其中，美银将其目标价下调至4.7港元，并给出“跑输大市”评级。摩根大通维持“中性”评级，但同样下调目标价，从5.1港元降至4.9港元。瑞银预计，旺旺2026财年全年净利润将同比下跌9%。里昂基于原料成本上涨及广告促销投入增加，将旺旺2026-2028财年的净利润预测下调8%-13%。

市场的集体看空，并非对短期波动的过度反应，而是对旺旺增长模式可持续性的质疑。毕竟，2.1%的营收增长，是以利润下滑近一成换来的，这本质上是一种业务疲软的表现。

压货百万经销商苦不堪言

如果说财报数字是“果”，那么其背后的渠道策略就是最重要的“因”之一。一线经销商的反馈，为冰冷的数字提供了注脚。

一位不愿透露姓名的经销商张先生告诉记者：“品牌对经销商的要求比较严苛，在渠道管理上也比较强势。比如，2025财年品牌要求经销商承诺实现每月业绩同比增长10%的基础上，需要补足历年未完成的销售任务。”

但最让经销商感到压力倍增的是，《承诺书》中要求“每月底预付款不得低于次月目标的80%”，这将大规模占用经销商的现金流。同时，经销商还需承担厂家下达的新渠道拓展、专职导购配置、终端陈列等系列指标所带来的配套投入成本。如果经销商未完成业绩，品牌方可能会采取“拆区拆线或汰换处理”等严厉措施。“现在的库存已经很多了，很多经销商压货都在百万以上，压到临期只能打折出售，见不到回头钱真的很难受。”张先生表示。

而这一点在近期公布的财报中也有所体现。财报显示，公司存货周转天数从74天增加到80天，存货金额从25.76亿元增加至27.48亿元，两者数据共同体现出公司可能正在面临库存水平升高、产品滞销的风险，也折射出公司运营资金管理效率下滑，资金可能冻结在库存中从而增加了整体的现金流压力和运营成本。

这些数据都是压货式增长模式最直接的财务证据。它表明，产品并未被最终消费，而是积压在了渠道仓库中。旺旺通过财务条款，将库存风险和资金压力转嫁给经销商，从而在当期财报上确认了收入，最终“演绎”出营收微增的结果。

记者在黑猫投诉平台以“旺仔牛奶”为关键词检索，发现共有556条相关投诉，其中大量问题直指产品的新鲜度与品控。多名消费者反映，在电商平台购买的旺仔牛奶出现“变质”或“过期”情况。这一现象与经销商反馈的库存高压、产品临期被迫打折出售的困境形成了印证，表明渠道末端的滞销与积压问题，已开始向消费端传导，最终侵蚀了品牌最珍贵的质量信誉。