从“疫苗之王”到巨亏百亿——3000亿市值蒸发，重庆智飞生物代理神话崩塌，陷转型生死战

1月12日，重庆智飞生物制品股份有限公司（300122.SZ）2025年度业绩预告的披露，为A股医药生物板块投下一枚重磅炸弹。这家曾凭借九价HPV疫苗“一针难求”风光无限的“疫苗之王”，预计全年归母净利润亏损106.98亿元至137.26亿元，同比骤降630%-780%，成为A股“十大亏损王”中唯一的医药企业，也是其上市以来首次年度亏损。

截至2026年2月6日收盘，智飞生物股价较2021年峰值跌幅超88%，市值蒸发超3000亿元，从巅峰时期的3600亿元跌至418.20亿元。这场从云端到谷底的断崖式坠落，不仅是一家企业的经营危机，更折射出中国疫苗行业“代理驱动”模式的脆弱性，揭开了行业转型期的深层阵痛。

业绩悬崖：从营收529亿到年亏百亿的四年坠落

智飞生物的业绩崩塌并非一蹴而就，而是一场持续四年的渐进式滑坡。回溯其高光时刻，2023年无疑是巅峰之年——公司营收高达529.18亿元，归母净利润80.70亿元，手握默沙东四价、九价HPV疫苗国内独家代理权，产品供不应求，甚至出现黄牛加价数千元倒卖的景象。彼时，智飞生物凭借98.05%的代理业务占比，成为A股疫苗板块无可争议的龙头。

但盛极而衰的转折来得猝不及防。2024年，公司营收直接腰斩至260.70亿元，同比暴跌50.74%，净利润骤降至20.18亿元，同比下降74.99%；2025年颓势进一步加剧，前三季度营收仅76.27亿元，同比再降66.53%，归母净利润亏损12.06亿元，最终全年预亏超百亿，创下上市以来最差业绩。

业绩变脸的背后，是核心产品销售的断崖式下滑。根据中检院2025年疫苗批签发数据，全年HPV疫苗共签发180批，其中默沙东九价疫苗仅15批、四价疫苗1批，而2025年8月获批上市的万泰生物国产九价疫苗已签发10批。更严峻的是，2025年前11个月国内外HPV疫苗批签发总和仅24批，较往年大幅收缩，智飞生物的核心收入来源被直接切断。

三重绞杀：代理依赖、库存高压与资金链危机

智飞生物的巨亏，本质是多重风险叠加后的集中爆发，其核心症结在于长期依赖单一代理模式形成的“路径依赖”。

代理模式的致命短板：94%营收依赖埋下的定时炸弹

2023-2024年，智飞生物代理产品收入占比分别高达98.05%和94.61%，其中默沙东HPV疫苗是绝对核心。2023年，公司与默沙东签订980亿元巨额采购协议，约定2024-2026年基础采购额分别为326亿元、260亿元、179亿元，试图锁定独家代理权的红利。但市场的快速变化远超预期，这场豪赌最终变成沉重负担。

2025年，国产九价HPV疫苗正式获批上市，万泰生物等企业凭借技术突破实现进口替代，其产品定价仅为进口疫苗的40%左右，迅速抢占市场份额。与此同时，九价HPV疫苗扩龄至9-45岁后，核心适龄女性存量市场趋于饱和——国内适龄女性累计接种率已从2020年的约2.24%提升至2023年底的近20%，愿意且有能力自费接种高价疫苗的人群基本覆盖，市场进入增长瓶颈期。双重挤压下，智飞生物高价采购的疫苗出现严重滞销。

库存减值的雪上加霜：202亿存货面临过期风险

截至2025年三季度末，智飞生物存货余额飙升至202.46亿元，占总资产比例超40%，其中大批九价HPV疫苗将于2026年迎来过期节点。尽管默沙东已于2025年2月暂停向中国供应九价疫苗以缓解库存压力，但前期积压的库存仍难以消化。